经济滑向全面通缩 财政货币政策或集体上阵（2）

通缩压力折射内需疲弱

接受中国证券报记者采访的专家对通缩风险高度关注，普遍认为中国经济面临的通缩风险即有内部原因也有外部因素，是内外因共同作用的结果。

广发证券分析师冯明表示，从CPI指标来看，目前情况属于“通货收缩”，但距离“通货紧缩”并不遥远。需要注意的是，CPI项下服务品的价格涨幅还是比较高的；结合PPI指标来看，目前“通货收缩”不是普遍的物价增速放缓，而是结构性收缩。制造业物价和服务业物价的分化将是未来一段时间的趋势，这对应着需求的结构性变化和劳动力市场的结构性变迁。一言以蔽之，“当前中国经济面临的困境归根到底是结构问题”。

温彬认为，1月CPI和PPI走势低于市场预期，通货紧缩日趋明显。全球大宗商品价格低迷以及国内产能过剩压力持续。中信证券首席经济学家诸建芳则认为，虽然我国当前CPI依然为正，并没有达到定义中“通缩”状态，但各种迹象表明，总量经济正在滑入全面通缩的状态。

兴业银行首席经济学家鲁政委表示，数据显示中国总需求疲弱。“高汇率、高利率必然造成通缩，如今看来这个预言被验证了。”汇率坚挺对物价的影响首先是降低进口产品价格。第二，抑制了国外对本国产品的需求，造成中国对国际市场的需求利用不足。第三，国内不是没有需求，而是市场认为国内产品的价格与其质量不匹配，从而造成宝贵的国内需求更多释放给国外市场。

徐高认为，大宗商品价格下跌与实体经济疲弱导致通缩压力大幅攀升。工业品价格的下跌与春节因素关系不大，主要原因一方面是大宗商品价格下行，其中国际油价下跌导致国内石油产业工业品价格出现断崖式下行，也是PPI下行的主要原因。另一方面，国内需求疲弱对工业品价格形成持续抑制。通缩或已成为物价的主要风险。

此外，谢亚轩认为，通胀水平可能长期下行，但市场无需过分担忧，短期不会出现通缩。谢亚轩预计，2015年全年CPI为1.5%，全年呈现倒V字型，受翘尾因素影响，高点在二季度。2月份通胀水平会升至1.4%。

“反通缩”亟待“松货币”

对于下阶段货币政策走向，温彬认为，目前大多数国家通货紧缩压力显著，各国央行纷纷采取降息、汇率贬值等量化宽松货币政策，这对我国外需改善和跨境资本流动都将产生不利影响。针对我国当前经济形势，货币政策需要保持灵活性，松紧适度的货币政策在今年上半年更应侧重“松”，“三率”齐降有助于经济不滑出底线，为深化改革和结构调整赢得时间和空间。

诸建芳认为，货币政策进一步放松是必要的，降息降准和定向宽松都是可以选择的工具。加强“反通缩”的政策力度十分必要。预计在一季度接下来的时间直到二季度初，新一轮降准降息还将进行。从时间点上看，降准已经先行，预计一季度会降息。一方面是考虑到国内经济疲弱，另一方面也是兼顾美国下半年加息的影响。同时，汇率方面需要更加弹性灵活。

鲁政委认为，解决通缩压力的关键政策是实施人民币贬值。国外经验表明，实施货币贬值的国家目前基本都已实现经济复苏。无论是实施量化宽松还是调低利率，最终目的都是货币贬值。

谢亚轩表示，由于通胀水平显著低于预期，市场普遍认为宽松政策的陆续出台有望减缓通缩发生。CPI涨幅回落，央行的货币政策会更加积极，这有助于经济企稳。央行可能会更偏好使用定向调控工具，但不仅限于此，调整的节奏和频率可能更积极。基准利率的下调窗口已打开，预计最早一季度末可能降息。谢亚轩表示：“2015年全年基础货币缺口约在2万亿左右，未来还存在2至3次的降准可能性。”汇率贬值不会制约货币政策空间，央行希望在货币政策有效性、汇率浮动和资本自由流动之间取得一个平衡，加大汇率波动旨在提高货币政策有效性。

徐高认为，目前货币政策放松最应该、也最有可能以加大信贷投放的方式进行。这是因为过去几个月的宽松货币政策并未传导至实体经济，而只是让金融市场流动性泛滥，形成加杠杆背景下的资本市场泡沫。这让金融市场与实体经济出现明显背离——实体经济的“融资难”与金融市场的“不差钱”同时出现，实体经济的疲弱与金融市场的牛市共存。资本市场加杠杆已经引起了监管部门的关注，监管部门在近一个多月以来不断加强对融资业务以及伞形信托的监管。接下来，稳定经济增长的关键是放松实体经济的融资瓶颈。在表外融资持续受到监管挤压的背景下，只能通过加大表内信贷投放来完成。未来一段时间货币政策放松更可能以放松信贷的方式来进行。这将有利于实体经济的企稳，但同时会给金融市场降温。

海通证券首席宏观分析师姜超表示，1月经济开局不佳、CPI涨幅回落等因素均要求央行加大宽松力度。以往央行在进入政策放松周期时往往一起启动降息降准，以同时增加信贷的供给和需求。目前通缩风险甚于2005年，因此未来应至少还有1次以上降息，2次以上降准。

冯明表示，央行已于2月5日下调存款准备金率，但这次降准部分是出于节前季节性因素考虑；预计年内还会再有2-3次降准。这是货币政策的正常逻辑，不应理解为全面放水。