债券持有人大会形同虚设 博弈中无奈法律地位待提高（2）

不过，目前国内仅有债券持有人起诉民企债券发行人的先例，尚无起诉国企并开庭审判的案例。即使诉诸法律，但诉讼之路也并非一帆风顺。

去年以来，山东山水水泥发行的多只债务融资工具相继违约。因不服山东省高级人民法院（2015）鲁商初76号民事判决，今年山东山水水泥向最高人民法院提起上诉。

今年7月18日，“踩雷”的齐鲁资管与山东山水水泥债务纠纷二审开庭，双方对于山东山水水泥的债券违约事实不存在分歧，争论焦点在于违约债券的违约金计算基数，最后双方并未接受调解，该案二审判决将择期宣判。

尴尬的是，在一些业内人士眼中，民企尚且如此，诉讼国企发行人更非易事。钟汶权说，针对国企违约，很多投资者认为和国企“打官司”收回本息的希望更是渺茫。因为目前《破产法》和监管环境对债券投资者在违约后的保障并未规定清楚。

央行数据显示，2015年发生违约的企业主要在光伏、造船、风电、煤炭、有色金属等产能过剩的行业，约80%为民营企业。而到今年，对国企抱有刚性兑付依赖心理的投资者，发现国企违约事件处置更为棘手。

中债资信评级研报指出，从债券违约处置的进展情况来看，今年上半年以来，多数民企已最终通过债务重组、银行支持等完成兑付，反而部分国企还款意愿较低，违约处置进展缓慢，个别企业存在恶意逃废债的行为。

持有人大会法律地位待提高

迈出诉讼法律这最后一步之前，作为发行人与投资者沟通桥梁的债券持有人大会，其地位和重要性更不言而喻。记者采访中遇到的不少债券投资者呼吁，应该提高目前持有人大会的法律地位。

富国基金固定收益研究部总经理叶盛告诉记者，目前债权人大会只是债券持有人的议事平台，从法律上没有对债务人的强制力，这就导致山水水泥、东北特钢等发行人多次公然拒绝债权人会议通过的相关决议，令债权人会议的决议只是成为谈资。

“虽然从现行法律的角度来看，债权债务关系是对等的，有争议应该协商解决，但债券持有人相对分散的特征，决定了其谈判能力明显不如银行、信托等一对一的私募债务持有人。”叶盛认为，同时现有的公开债券发行制度设计明显有利于债务人，他建议有关部门在后续的修订中可以考虑提升债权人会议的法律地位，令决议的执行更具有约束力。

目前，以中票、短融、超短融等在内的非金融企业债务融资工具召开债券持有人会议，主要依据的是2013年修订的《银行间债券市场非金融企业债务融资工具持有人会议规程》；而公司债则有受托管理人制度和持有人会议规则，如上交所主要依据的是《上交所公司债券上市规则》第五章等相关规则。

“若没一个上位法支撑，债权人会议执行力的提升步履维艰。”国内一家债券托管机构法律部人士坦言，在目前情况下，若给债券持有人优先保护，其他债权人肯定不同意。目前只能从制度方面完善，但短期内修改上位法的难度较大，这需要考验各方智慧。

在目前修改相关法律难以成行的背景下，叶盛建议，可将很多目前部门规章中约定的保护投资人的条款也逐条添加到募集说明书里，以合同契约的形式明确固定下来，这样可避免发行人以上位法来对抗部门规章的规定。

此外，还有不少投资者呼吁，要加大银行间市场债券信息披露的及时性。北京某基金公司债券投资经理告诉记者，与中小散户不同，机构投资者更清楚风险自担，但前提是发行人信息披露要及时，需强化其信息披露义务，否则投资者很难判断风险。