地方债加码 11月金融数据超预期

央行11日公布11月金融统计数据和社会融资规模增量统计数据，新增人民币贷款和M2增速略超市场预期，但业内普遍认为，两项指标的反弹并不能有力证明经济好转，数据超预期主要与当月地方债集中发行和专项金融债的刺激有关。

企业贷款结构

继续恶化

数据显示，11月新统计口径下的新增人民币贷款为7089亿元，而老口径下的新增人民币贷款为8760亿元，高于市场预期。

中金公司研报分析称，新增人民币贷款的反弹主要依靠表内票据、居民中长期贷款和政策性银行贷款。具体来看，当月表内票据增长1426亿元，虽然比10月份2457亿减少，但表外票据继续大幅萎缩2546亿，表内外票据合计净减少1120亿，表内外票据的净增量明显低于历史同期，表明融资需求减弱的情况下，票据更多被贴到表内，导致表外票据继续快速萎缩。

居民中长期贷款维持高位增长，当月达到3278亿元，今年下半年居民买房加杠杆趋势明显，得益于二套房房贷放松和贷款利率下调。招商证券宏观研究主管谢亚轩也表示，从居民口径来看，中长期贷款规模接近年内高点，与住户部门贷款的占比高达85%，反映出房地产拉动住房按揭需求仍然高涨。

除了表内票据和居民中长期贷款维持高位外，企业类贷款也有所反弹。中金公司认为，这一方面是因为政策性银行仍维持较快的专项金融债贷款发放进度；另一方面，企业短期贷款的增长可能有一定水分，即部分贷款可能是放贷并重新存回来的包装成分。

“贷款新增量超预期，然而企业贷款结构继续恶化。短期贷款和票据融资增加较多，中长期贷款占非金融机构贷款的比重仅有26%，低于10月的39%和9月的58%，说明实体经济有效需求不足，依靠短期贷款和票据冲信贷规模的现象仍明显。”谢亚轩说。

企业存款大幅增长

随着地方债的大规模发行，以及央行降准政策的积极对冲，货币乘数大幅提升，带动M2增速走高。11月M2同比增长13.7%，增速分别比上月末和去年同期高0.2个和1.4个百分点。

谢亚轩称，M2增速超预期说明存款增长较多，特别是非金融企业存款大幅增长，M1同比增速升至15.7%。此外，财政性存款当月增加2845亿元，而历年同期为负增长，即净投放。存款性公司购买地方政府债券的持续增加推高了证券投资规模。加之在央行持续降准积极对冲的影响下，货币乘数大幅提升，也有利于M2的回升。

数据显示，当月人民币存款增加1.43万亿元，其中，单单非金融企业存款就增加1.04万亿元。

中金公司研报也表示，M2增速的反弹主要是企业存款大幅上升的推动，间接原因是11月份地方债的巨额发行。

“11月份发行了7000多亿的地方政府债，大部分是公开发行，需要银行拿出真金白银来买。而尽管11月份财政存款上升了2845亿元，高于历史同期，但仍远低于地方债募集资金，证明地方政府可能继续保持了较快的财政支出，导致相当一部分财政存款支出形成了企业存款。”研报称。

此外，不可忽视的是，政策性银行近几个月在专项金融债方面的发力，也在直接推升企业存款。

中金公司研报解释称，政策性银行最近几个月连续较快发放专项金融债贷款，这些贷款给到企业时，由于很多专项金融债项目手续还不完备，企业的资金支出进度很慢，因此很多是以活期存款的形式留在账上，并没有直接作用于经济。

“财政存款支出加快和专项金融债贷款加快是导致企业活期存款上升较快的两大主因，也是M1增速连续快速升高的主因，但这些钱并没有真正意义上转起来，对经济的直接作用也就没有那么大。所以货币虽然多了，但货币流通速度下降，甚至部分货币不流通，导致货币和经济的反差拉大。”研报称。

自今年下半年以来，M2增速一直保持在13%左右的高速，高于年初设定的12%左右的预期目标。兴业银行兼华福证券首席经济学家鲁政委认为，央行很可能在下半年将M2增速目标调高到13%，预计明年M2增速目标也在13%左右。