四大产能过剩行业负债5.4万亿 去产能号角已吹响
去产能过程中，职工就业和债务处理的被视为两大棘手问题。其中对于债务处理，是更倾向于财政救助，还是依靠市场化去杠杆，至今仍未定夺，因而去产能所带来的债务问题将成为16年潜在的风险点。目前，四大产能过剩行业（煤炭、钢铁、有色和水泥）的存量有息负债达5、4万亿，其中银行贷款2、8万亿，债券1、6万亿，信托等非标约1万亿。这些债务将在企业兼并收购、破产重组的过程中如何处理呢？
98年经验：国企去产能带来问题债务达2万亿。由于85年后采取的“拨改贷”政策，上世纪90年代国有企业的融资来源集中于银行信贷。不良贷款由1997年末的1、69万亿大幅上升至2000年末的3、68万亿，这意味着其中2万亿的增幅即是去产能所带来的债务。然而，商业银行不良贷款的增加仅仅是债务处理的第一步。在去产能逐渐完成时，1999年在政府主导下开启对商业银行不良贷款的处理。
一、98年我国去产能时，债务又是如何处理的？
1、高负债与产能过剩同样棘手
国企债务余额约8万亿，资产负债率或超70%。98年的国企改革，除了需要解决行业产能过剩的问题外，与资产规模、经营效应不匹配的高负债成为另一重要的棘手问题。根据国家统计局数据，97年末国有企业总负债规模约达8万亿，资产负债率为65%，但这一水平仍低于真实的债务水平。若考虑国有企业资产结构中的非经营性资产（如企业建立的住房、学校、医院和后勤设施等）和企业间的三角债问题，国有企业的负债率或超过70%。
债务结构不稳定，短期负债明显高于长期负债。国企债务的棘手，一方面来自于总规模的庞大，另一方面亦来自于债务期限结构的不合理，短期债务规模占比过高进一步加重企业的再融资压力。8万亿的负债总规模中，流动负债达5、6万亿，流动负债占比超过70%，这意味着商业银行放贷频率的不断加快和国家财政负担的持续上升。
资金效率大幅低于银行贷款利率，盈利难以覆盖期间利息支出。暂且不考虑再融资的问题，就连国企期间的利息支付，都显得愈发困难，这或主要缘于资金使用效率与资金成本的持续倒挂。96年后，国有企业的资产贡献率由8、01%大幅下降至6、54%，而当时的银行贷款利率仍高达10%以上。
2、去产能带来问题债务达2万亿
去产能开启，不良贷款率快速抬升。1994至1997年，我国商业银行不良贷款率虽呈现上升态势，但幅度有限，每年约2%。1998年去产能开始后，不良贷款率上升幅度明显加大，并且不良贷款率绝对水平达到55%的历史高位。这一方面缘于企业破产时负债率过高，不少企业负债高于资产，又有不少企业甚至是无资本；另一方面，兼并方承接债务时享受停息、免息等政策红利，导致债权清偿率过低。
根据不良贷款余额的增幅估算，去产能带来的问题债务达2万亿。由于85年后采取的“拨改贷”政策，上世纪90年代国有企业的融资来源集中于银行信贷。同时去产能初期，政府并未直接介入债务的处理，而是选择让破产和兼并的企业实施债务违约，去产能过程中带来的债务问题直接反映在商业银行不良贷款的增加。根据剔除了政策性剥离因素后不良贷款数据，不良贷款由1997年末的1、69万亿大幅上升至2000年末的3、68万亿，这意味着其中2万亿的增幅即是去产能所带来的债务。
3、不良贷款增加仅是债务处理的开始
然而，商业银行不良贷款的增加仅仅是债务处理的第一步。对于破产和兼并的企业，其债务名义上是违约化处理，而实际负担则由国有企业转向了商业银行。若不进行剥离，2000年商业银行不良贷款高达3、69万亿，这相当于当年GDP的40%。为了维持金融系统的稳定和防止系统性风险的爆发，在去产能逐渐完成时，1999年在政府主导下开启对商业银行不良贷款的处理。
4、财政部发行特别国债，承担部分债务
财政部发行特别国债，注资商业银行。财政部首先于1998年8月18日发行2700亿元特别国债，期限30年，票息利率为7、2%，仅面向中国工商银行、中国农业银行、中国银行和中国建设银行定向发行，不向社会销售，所筹资金专项用于拨补上述银行资本金，从而增强商业银行处理不良贷款的能力。
然而实际处理不良贷款有限，主因高达1200亿元的未核销呆账。在此次特别国债发行时，四大银行账面资产中还存有1200亿元的未核销贷款呆账，因而特别国债中一部分将用于呆账的处理。剩余用于处理不良贷款的额度仅1500亿元，占总需处理债务2万亿的约10%，这意味着还需要其他形式对不良贷款进行处理。
5、AMC横空出世，剥离大量债务
AMC横空出世，成为债务处理主力军。1999年，财政部分别出资100亿成立长城、信达、华融和东方四家金融资产管理公司，当年即剥离国有商业银行不良资产约1、4亿元左右，占总需处理债务2万亿的约60%。
定向债券替换不良资产，商业银行负担大幅减轻。通俗而言，AMC剥离商业银行的不良贷款，即是商业银行将不良贷款出售给AMC。商业银行卖出不良资产，而AMC支付相应对价，其中定向债券是当时采取的主要支付形式。因而此次剥离后，商业银行将近1、4万亿的不良贷款转换8200亿元固息债券和5700亿元现金（来自央行再贷款）。
以建设银行和信达公司的不良资产转移为例，原建设银行向信达公司出售了账面价值为2500亿元的不良资产。作为处置不良资产的对价，信达公司支付给原建设银行30亿元现金，并向建行发行了总面值为2470亿元的信达资产债券。与此同时，中行持有的1600亿元东方债券，工行持有的3130亿元华融债券。
定向债券长达10年，并后续延期10年，进一步解决AMC持有债务压力。定向债券有效缓解了债务压力，增强了AMC持有不良贷款的动力：一是利率低，票息仅为2、25%；二是期限长，均采取10年期。不仅如此，此类债券均在到期后延期10年，进一步减轻债务压力。
6、商业银行债转股，有效消化债务
商业银行债转股，问题债务权益化。在成立AMC的同时，国务院考虑对部分资质较好的资产进行权益投资，通过债转股的形式减轻兼并企业的债务压力。1999年债转股企业的范围、条件和操作程序等做了严格限定。最终确认580户企业实施债转股，债转股总额达4050亿元，占总需处理债务2万亿的约30%。
有效消化债务，为企业盈利创造空间。与前两项措施不同，债转股的实施一箭双雕，同时有效解决幸存企业的高负债和负净利的两大问题。
其一，负债率大幅下降，根据国家经贸委研究组的统计，债转股企业自2000年4月份开始停息后，当年即减少利息支出195亿元，企业平均资产负债率由债转股前的73%降到50%以下。
其二，企业盈利快速回升，80%的企业当年即实现扭亏为盈。以纺织行业为例，71户实施债转股的企业净利润由1998年的-20亿元大幅上升至2000年的4409万元，盈利能力明显改善。