杠杆上的大股东：需强化信息披露及全程监管

目前A股有32家公司由有限合伙企业担任大股东，若再加上各类资产管理公司，大股东“加杠杆”的A股公司超过40家，加上股权尚未过户的案例，这一数字超过50家。通过结构化产品设计，买家可以用数万元出资撬动20多亿元的收购案，部分杠杆收购案还引入了夹层基金。

当宝能系资金杠杆被置于“放大镜”下深度检视时，风行A股的杠杆收购体味到从未有过的灼烧感。

据记者统计，目前A股有32家公司由有限合伙企业担任大股东，若再加上各类资产管理公司，大股东“加杠杆”的A股公司超过40家，加上股权尚未过户的案例，这一数字超过50家。通过结构化产品设计，买家可以用数万元出资撬动20多亿元的收购案，部分杠杆收购案还引入了夹层基金。

杠杆收购可以引导资本流动与资源配置，但如果缺乏娴熟的平衡术与必要的防火墙，就可能演变为危险的资本游戏。令人担忧的是，在A股并购重组风起云涌的浪潮下，部分杠杆收购异化为A股公司“讲故事”的重要推手，成为投机资本以小博大的渔利工具。另一方面，不少杠杆收购的操盘人背景神秘，且其产品风控设计、表决权的让渡安排、优先和劣后方的资金来源并未公开披露，埋下了风险与争端的隐患。

由表及里，杠杆资金对上市公司围猎豪赌，映射出A股公司“壳化”和投资“VC化”的趋势。当所谓的“壳”成为待价而沽的稀缺资源，并购重组热衷“贴热点”、“赌未来”，新兴产业资产估值不断推升之际，资金的风险偏好急遽上升，更多产业资本亦趋之若鹜，逐渐形成了一个贯穿一二级市场、投机氛围颇为浓烈的利益生态链。不过，记者也注意到，此类PE型大股东的资金来源及结构化产品运作模式已受到监管层关注，再加上即将实施的重组监管新规，资产注入与变现退出的难度系数成倍增加，而这又可能危及上市公司控股权的稳定性。

钢丝上的舞蹈固然惊艳夺目，但失衡跌落的风险更加可怕。在当下的A股市场制度尚待完善的境况下，强化信息披露及全程监管，是避免A股杠杆收购成为脱缰之马的应有之义。

杠杆买家

当A股市场的目光集聚于“谁的万科”时，其实已有更多A股公司成为杠杆买家的“战利品”。据记者统计，目前沪深两市共有32家A股公司由有限合伙企业担任大股东，若再加上各类资产管理公司，具有显性杠杆运作特征的A股大股东达到42家。这一数字还不包括大股东为自然人同时用资管计划持有自家股（如慧球科技），或者名为投资管理公司实则嵌入杠杆融资的情形。

上述数字是已经完成股份过户的企业，还有不少交易正在进行中。统计数据显示，今年以来，已有12家上市公司的大股东宣布，将所持股份协议转让给带杠杆的有限合伙企业或资管计划，其中大部分是倾囊出售；仅今年6月份至今，已有10家公司的杠杆买家发布了详式权益变动书，包括协议转让上位与通过资产重组入主的情况。其中，焦作万方、永大集团、方大化工、*ST亚星、日海通讯等方案都颇有看点。

细加梳理，A股的杠杆“玩家”从2014年开始崭露头角，但早期运作往往以失败告终。本报曾于2014年10月23日刊发《PE运作奇闻：租一家上市公司》一文，详细剖解了杭州顺成股权投资合伙企业（有限合伙）对天晟新材的“租壳”运作模式，并指出了规避借壳上市、控股权稳定性方面的争议，公司最终废止了这一计划。当年11月，著名的“壳公司”星美联合也披露了来自有限合伙企业的收购计划，自然人宋涌通过旗下天津昊天实际出资1600万元，便撬动了高达6.16亿元的资金，试图掌控星美联合。不过，这份杠杆收购计划止步于公司股东大会。