中国债券市场的估值 经过大幅调整也变得更为合理

12月23日，在国家金融与发展实验室和第一创业证券主办的“中国债券论坛（2017）”年会上，第一创业证券总裁钱龙海在展望2018年债市时表示，经过2017年的大幅调整，中国债券市场的估值已变得更为合理，4.8%左右的十年国开债已经与一年期的全市场理财收益率相差不多，AAA级一年期中票的收益率接近5.1%，因而从资产配置的角度看，中国债券市场已具备较好的配置价值。

他进一步指出，无论是传统的银行存款，还是后来的理财资金，其规模增速在2017年以来都有一个持续下降的过程，三季度末金融机构的超额存款准备金率为1.3%，为6年来最低。因此，2018年债券市场能否由熊转牛，关键还是要取决于资金面的变化。

回顾2017年债券市场的走势，钱龙海认为，过去传统而简单的GPI+GDP的基本面研究框架，已经很难解释，需要不断去反思和思考。总结2017年的债券市场，他指出三方面的特征值得高度重视。

第一，收益率曲线高度平坦化。十年和一年期国债收益率的期限利差，1月最高时有60个基点左右，目前只有10个基点，而6月份中旬甚至出现过倒挂的情况。收益率曲线的变化超出市场预期，至少有两个估计不足：一是对监管层去杠杆的决心估计不足；二是对中国经济增长的韧性估计不足。因为收益率曲线短端主要反映资金面变化，体现出严监管下去杠杆的压力；而长端主要反映中国经济增长的前景和韧性。2017年前三季度中国GDP增速为6.9%，全年有望实现自2010年以来首度经济增速的提升。

第二，信用债走势出现分化，信用违约情况较去年明显好转。在国家去产能和去库存政策的影响下，周期性行业的盈利出现明显改善，受供给侧改革影响较大行业的信用利差，在2017年内有很大程度收窄，而其它弱周期行业的利差以走扩为主。因而从整体上看，产业债行业利差全年震荡走扩大11个基点。