孙宏斌商业扩张路 狂飙猛进的融创遭质疑

股城网注：从顺驰到融创中国，孙宏斌商业扩张路或有起伏，但“激情”与“疯狂”伴随其左右。如今，孙宏斌频繁并购再度引发市场惊叹和猜测。

“所有的顺驰人都怀念那个激情燃烧的岁月。”2011年10月20日深夜，孙宏斌在实名认证的新浪微博上感叹。

从顺驰到融创，孙宏斌的商业之路或有起伏，但“激情”与“疯狂”的标签却始终伴其左右。这一与其睿智、冷静的外表形象反差颇大的行事作风，也始终是市场津津乐道的话题之一。

仔细梳理可以发现，无论是顺驰亦或融创，孙宏斌行事始终有其所依存的内在商业逻辑。但留给外界的疑问包括，现今自认更小心的孙宏斌，是否依旧会因近来的“激进”再面困境呢？

大谈教训的孙宏斌

“顺驰被收购5年有余了，我从来没有（为）顺驰辩护过，败了就是败了，不要找借口。我们犯了错误，比如现金流管理，比如扩张太快。”2011年10月，在回顾顺驰之败时，孙宏斌曾如是总结。

在顺驰时代，孙宏斌曾提出2004年做到100亿元销售额，赶超老大万科，这使其一度成为各大开发商眼中的异类。他执掌下的顺驰在全国各大城市疯狂拿地，仅仅一年时间，就从一家地方房地产开发企业，一跃成为全国性房地产公司。

2004年，顺驰为上市准备路演材料，孙宏斌说完后投行提问：“这是你的矛，那你的盾呢？”彼时的孙宏斌豪气干云：“我只有矛，不需要盾。”

但在一路疯狂扩张之时，高负债、高杠杆、高财务费用、高土地成本却也由此滋生，使顺驰不堪重负。直至2006年，顺驰被香港路劲基建收购。

“我们从顺驰主要吸取两个教训。第一个教训是现金流管理；第二个教训是我们不需要在那么多城市做，进入的城市太多了，其实管不好的。”2011年，孙宏斌在接受采访时说。

临近2011年底，孙宏斌又在自己的微博发文：“顺驰因为我的激进和缺乏风险控制失败了，给大家道歉。”但是，“过去的就让它过去，让继续燃烧的激情照亮我们的未来。”

吸取了教训的孙宏斌，在融创卷土重来。

于融创准备路演材料时，孙宏斌再一次提到了顺驰时代的教训。这一次，投行不解：“你只有盾，没有矛？”孙宏斌回道：“矛还用说？全天下都知道我只会使矛。”

“只会使矛”的孙宏斌2012年6月联姻绿城，以33亿元收购绿城中国9个项目。2013年上半年，融创耗资约66.76亿元，取得5宗土地，其中4宗是以收购方式拿下，这迥异于绝大部分开发商以招拍挂方式获得土地的做法。

在2013年中，融创再次与绿城联手，以近80亿元获得上海黄浦江项目。此外，融创还以12亿元的代价获得之江宜号25%权益、以9.07亿元获得杭州之江度假村项目49%股权，以5.6亿元获得杭州望江府项目50%股权。

有媒体曾援引业内人士的分析称，相比公开市场拿地，融创中国所采取的收购、合作模式，更有利于控制成本。而纵观融创当时的一系列收购项目，共同的特点的是项目当期就可销售，这意味着融创将可保持较强大的现金流，并极大程度地缓解自身开发资金压力。

时至2013年，融创也仅有5个区域公司。在2005年至2013年间，融创也仅在北京、天津、重庆、无锡、苏州5地有项目。

这一切，似都在印证孙宏斌已吸取了往日顺驰所留下的教训：“现金流管理”和“不进入太多城市”。

狂飙猛进的融创

融创中国的发展也颇符合孙宏斌的期待。

融创中国2014年年报显示，公司当年获取12幅土地，土地储备共计21.62百万平方米。截至2014年12月31日，公司仍集中在中国5大区域开发房地产物业，即北京、天津、上海、重庆及杭州，且在所聚焦的各个城市销售排名均位居前列，其中在天津、上海、重庆、无锡的销售金额均位居榜首。

到2015年，融创进入了济南、南京、成都、西安和武汉等地。2015年公司共获取土地27幅，截至2015年12月31日，公司拥有的土地储备为27.2百万平方米。

在当年年报中，融创中国称将继续坚持区域聚焦发展战略，巩固已经形成的优势布局：一方面继续巩固公司在京、津、沪、渝、杭的领先地位和竞争优势；另一方面，对新进入的广深区域、南京、济南、武汉等城市需求更多的发展机会；同时，公司“在新项目投资上会保持审慎，将在现金流绝对安全的前提下，同时关注公开市场和发挥本公司在并购市场的优势，通过灵活的方式继续获取价格合理的土地储备”。

但到了2016年，却被不少媒体视为融创激进扩张的一年。

标普曾将融创中国列入负面信用观察名单，其指出，融创自2016年以来扩张步伐激进，在大规模收购土地及扩张非核心业务之后，融创的财务杠杆可能进一步恶化。

根据融创中国2016年年报的表述，公司在原有城市和新布局城市获取了大量优质土地储备，迅速完成了一线、环一线及核心城市的全国化布局。公司在“保证现金流安全的前提下”，“以合适的时机进入深圳、广州、佛山、东莞、郑州、厦门、青岛、南宁、昆明等城市”。截至2016年底，融创中国的布局已达44个城市，总土地储备约为72.91百万平方米。

显然，从2013年底的5地项目，至2016年底的布局44个城市，融创在狂飙猛进之余，似又再次“进入了太多城市”。

至2017年，融创的并购行动也仍在继续。除收购乐视网、乐视影业、乐视致新部分股权外，融创还收购了万达文旅、酒店项目及金科股份、北京链家、北京融智瑞峰、成都联创融锦、上海隆视、天津星耀、重庆华城富丽等多个项目的股权。

标普的预计则是，融创的经营性现金流将继续为负，“如果我们认为强烈的增长与扩张意欲将会持续，且未来12个月该公司财务杠杆不太可能改善，那么我们有可能下调评级。”

显然，在外界看来，融创的前景在一连串引起市场惊叹的收购后，似又蒙上了一层阴云。

但孙宏斌却似早已成竹在胸，“其实矛和盾都必要，不同场合不同时间，有时候要一手执矛一手握盾，有时候要双手执矛，有时候要双手握盾。”他在2012年写道。（来源每日经济新闻）

机构投资者现分歧

据业内人士透露，机构投资者对融创的态度一直高度分化。昨日融创股债双杀，虽有机构唯恐避之不及，但仍有机构表示继续看好。

Wind数据显示，2017年以来截至6月30日，在香港上市的融创中国股价上涨超过130%，在同期港股通标的中排名第五。至于融创美元债，国际评级机构的评级只有BB，有些投资者根本不碰，但部分海外对冲基金却视之为赚钱的秘密武器。香港一家中资背景私募向记者表示，其2016年赚钱靠的正是融创美元债。除了中资机构，融创也常出现在海外基金持仓中。彭博终端显示，融创中国的前三个机构股东为美国共同基金三巨头领航集团、贝莱德集团、德明信集团。

业内人士表示，融创的现金流令其成为一些机构的心头好，而高企的负债比却让它进不了另一些机构的备选池。

内地一家专注于港股投资的私募告诉记者，在排名靠前的地产公司中，融创起步较晚，真正发展只有10年。目前处于二线冲一线的发展关键节点。在这种背景下，负债比高是可以理解的。他认为融创的负债比高与其商业模式相关。因为融创不像万科，它没有自身持有的项目。他表示正是在房地产行业调控收紧、资金成本偏高、全行业承压的情况下，龙头地产公司、高成长型公司的优越性才更明显。

香港一家知名对冲基金固定收益部投资经理也告诉记者，暂不改变对融创美元债的态度。