信邦制药：医疗资源的整合者 后续收购预期强烈

事件：2月10日晚，公司公告：以自有资金增资仁怀朝阳医院和六枝特区博大医院，出资额度分别为5500万元、4730.67万元，增资后持股比例分别为55%、70%。

点评：本次收购符合公司贵州省医疗资源整合者的定位。朝阳医院位于贵州省遵义市下的仁怀市，始建于06年，为一级民营医院，当前床位100张，在建床位120张。朝阳医院14年收入1166.15万元，净利润175.09万元，净利率15.01%。博大医院位于贵州省六盘水市六枝特区，成立于11年，设计标准为二级甲等，设计床位数415张，目前尚在建设中。

后续收购预期强烈。公司当前现金充足，资产负债率低，后续收购资金充裕。截至14年三季度末，公司货币资金5.28亿，占总资产的10.82%，同期资产负债率仅为50.81%，本次收购后公司仍有货币资金4亿元，预计将继续收购医院和药品流通企业。

预计16年医院床位数较14年底翻倍，14年底床位数约2450张(肿瘤医院900张，白云医院500张，乌当医院500张，安顺医院300张，道真县中医院250张)，16年预计约5020张(肿瘤医院2000张，白云医院1000张，乌当医院500张，安顺医院300张，道真县中医院250张，仁怀朝阳医院220张，黔东南肿瘤医院300张(在建)，贵医精神病医院100昇张(在建)，务川辉医院350张(在建))。

随着规模和管理水平的提升，肿瘤医院净利率有望从13年的6%增长到16年的10%。一是，13年上半年肿瘤医院净利率仅为6%，远低于同期凤凰医疗(11%)和广州南洋肿瘤医院(33%)。二是，贵州肿瘤医院净利率处于上升期，12年净利率仅为2%，13年上半年就增长至6%。随着医院规模和管理水平的持续提升，预计16年肿瘤医院净利率可达10%，较13年提升4个百分点。

医疗服务和医药流通业务的协同效应进一步显现，药品流通业务的规模和利润将迅速扩大。一是，通过外延收购和内生增长抢占贵州各地区的市场，扩大规模，提高上下游议价能力；二是，以掌握的医院渠道为核心竞争力，扩大省级代理药品的品种，深耕已经掌握的销售渠道。我们估计，公司药品批发业务14-16年收入分别可达11亿元、17亿元、22亿元，16年销售收入较14年翻倍。

公司可能以医院为核心资源发展互联网医疗，延伸产业链，未来想象空间巨大。公司通过收购大量医院掌握了医疗体系的核心资源，后续通过医院向下游延伸可以发展远程医疗、慢病管理、与药店合作开展处方药O2O等一系列业务。公司能够以此为切入点，打开更广阔的市场，未来想象空间巨大。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.29元、0.51元、0.70元，同比增长262%、77%、37%。医疗服务上市公司目前2015年动态PE52.35倍，2016年动态PE40.17倍。考虑到医疗服务主题投资的趋势以及公司未来仍存在较大扩张空间，我们认为可以给予2016年45倍PE，合理股价为31.50元，结合当前股价24.85元，给予“增持”评级。