成交量持续低迷透露了什么 重点关注边际变化

虽然成交量和换手率透露的只是市场情绪当方面的信息，市场走势往往是由多方面因素共同决定的结果，但参考历史经验，我们认为成交量和换手率对市场中期的点位还是有一定的指示意义。

节前及节后第一个交易日A股的成交量持续低迷，上周五A股的单日成交只有约2400亿。我们在下面的文字中谈谈我们对这一现象的理解。

成交量低迷有节假日因素的影响，但也反映市场情绪的低迷。A股春节前成交量一度跌破3000亿，节后第一个交易日成交量更是低至2400亿左右。虽然不少投资者会直观地认为，这是受节假日因素的影响，参考意义不强。但是考虑节跌破3000亿交易量发生在假期前一周多，近期成交量均较为低迷等因素，我们认为成交量低迷除了受假期因素影响外，更重要的还是目前较为低迷的市场情绪。

A股换手率的极端值往往预示着市场的长线底部“区域”或者顶部“区域”（注意：并非“绝对”的顶部或者底部）。因为A股散户投资者占比较大（成交量占比约8成），且散户交易容易受市场整体趋势影响，因此成交量和换手率的高低也往往对应着A股整体投资者情绪的高或者低。这往往成为投资者可以辨识的一个市场反向指标。当成交量或者换手率较低，一般表明投资者已经较为悲观，市场往往处于阶段性底部区域；而相反，一旦成交量或者换手率较高，一般表明投资者大多数较为乐观，市场往往处于顶部区域。

考虑到A股的可以交易的自由流通市值随着老股的解禁及新股的不断发行而不断增加，即使换手率恒定，成交量的绝对值随着时间推移会不断变化。因此，不同时期的换手率指标更具备可比性。回顾历史来看，A股的日均换手率的自2003年以来的均值在2.6%附近，相对低点在1-1.2%%附近，高点可以达到7-8%。2004/2005年及2012/2013年，A股的换手率均达到过1%附近的水平，而在2007年及2015年的市场火热期，单日换手率都达到过7-8%的水平。

当前换手率已经达到历史低位水平，虽然仍有可能维持低位，但继续下降的空间较小。以节前及节后第一个交易日这段成交量来看，A股换手率已经下降至1.2%附近的水平，属于历史低位。目前A股自由流通市值在20万亿左右，如果按照1%的日均换手率，单日成交2000亿左右已经应该被视为较为极端的“地量”，虽然这一交易量绝对值依然显著高于A股在2014年上轮牛市启动前的“地量”水平（当时A股的日成交量最低在1100亿左右）。往前看，整体成交受市场情绪的低迷制约仍有可能维持低位，但总体上，继续下降的空间不大。我们认为日均成交2000-2500亿已经可以视为A股当前的“地量水平”。

相对短线的投资者可以继续谨慎，但长线投资者不用过度悲观，重点关注边际变化。虽然成交量和换手率透露的只是市场情绪当方面的信息，市场走势往往是由多方面因素共同决定的结果，但参考历史经验，我们认为成交量和换手率对市场中期的点位还是有一定的指示意义。从周期上看，2014年开始的放松周期，尽管经济增长起色不大，但股市却经历了一轮先涨后跌的牛熊转换。到如今，股市经过近两年的回调预期更加贴近现实，而增长也在逐渐显示出一定的韧性。但也正因为如此，货币政策也在开始更为明确地转向审慎。

综合来看，在2016年几类大的资产类别的价格极端水平有所纠正（商品、债市）之后，自上而下的机会正在减少；股市的回调低迷持续了近2年时间，预计2017年的股市虽然非牛市，但自下而上的机构性机会应该会好于2016年。短线投资者可以继续谨慎，但长线投资者不用过度悲观。重点关注未来潜在的变化：1）货币政策转向及流动性担忧何时会出现边际的微小变化；2）增长韧性是否会强于预期，包括地产市场等；3）城镇化及改革等挖掘中长期增长潜力的措施是否会陆续到位或超预期。