市场环境巨变 昔日“成功路径”已难走通
个股大幅回调之时，易主案例也快速增多。但在去杠杆的大背景下，入主上市公司的新实控人是否具备充足的资金实力、宽厚的产业纵深、完整而周密的整合计划，将在很大程度上决定上市公司“易主”后的命运走向。如近期宣布拟易主的世纪鼎利，其“新东家”蒋学明虽也曾长袖善舞，通过对新民科技的“腾笼换鸟”获利巨大，但如今，却依然要面对市场环境巨变后的诸多潜在风险。
世纪鼎利近日公告，控股股东、实控人叶滨，以及持股5%以上股东王耘、陈浩，拟将合计5099万股(占公司总股本9.09%)作价3.36亿元转让给东方恒信；同时，叶滨拟将8835万股(占公司总股本15.75%)的表决权，委托给东方恒信。东方恒信由此将获得世纪鼎利合计24.84%股份的表决权，或导致上市公司控股股东变更为东方恒信，实控人变更为蒋学明。
根据公告，接盘方东方恒信成立于2005年3月，注册资本5亿元，主要业务范围包括股权投资、资产管理、进出口、国内贸易等。东方恒信控股股东蒋学明则是资本市场“资深玩家”，曾一度入主新民科技（现“南极电商”）并通过重组交易获利巨大。蒋学明目前还间接持有港股上市公司东吴水泥53.89%股权，为其实控人。同时，东方恒信则间接持有韩国上市公司韩国Fidelix株式会社25.28%的股权，为控股股东。
简单回溯蒋学明的A股“行踪”，2013年8月至2016年1月，蒋学明曾是中小板公司新民科技实控人，最终又将控股权成功转让，上市公司亦通过重组变身南极电商。蒋学明虽已减持实现巨额套现，但仍是南极电商的第二大持股方。
蒋学明在资本市场长袖善舞，实业经营却未见“辉煌战果”。以2012年在港上市的东吴水泥为例，自上市后业绩便大幅滑坡，2017年净利润2590万元，还不到2011年（上市前）净利润8694万元的三分之一。
那么，蒋学明此番入主世纪鼎利是要再施资本运作，重走昔日新民科技的相似路径？但与2015年及2016年不同的是，如今A股市场的重组生态已发生根本性变化，“双高重组”（高溢价、高业绩承诺）难度陡增，一些依靠高杠杆撬动“忽悠式重组”“套利式重组”的资本玩家们更是纷纷溃败。无疑，要重现“当年胜景”，难度和风险都高出不少。
接盘方赫赫有名，作为“猎物”的世纪鼎利也曾在A股市场风光一时。2010年于创业板上市的世纪鼎利发行价就高达每股88元，上市初期的股价甚至一度超过贵州茅台。但如今，公司股价已较最高点回落逾七成，目前市值不过35亿元左右。
再看基本面，公司2017年净利润为1.12亿元，减少6.54%；今年一季度，净利润更是同比大幅下滑62%，仅约1190万元。由于公司所购标的去年业绩未达承诺，深交所还于今年5月18日发出过问询函。
不过，蒋学明要获得世纪鼎利的控股权还是得掏出巨资，以3.36亿元受让9.09%股权为标准计算，目前仅获表决权委托的另15.75%股权也“价值”5.82亿元，两笔金额相加逾9亿元。但蒋学明真正的资金实力如何，外界很难知晓，且有一个细节可以关注，他在南极电商所持有的股票已尽数质押。
据南极电商6月22日发布的关于股东部分股份延期质押的公告，蒋学明向国元证券申请，将本应在6月20日购回的360万股股票再延期1年，至2019年6月20日购回。同时，截至6月20日，蒋学明累计质押南极电商7542万股，占其持股的99.27%，占公司股份总数的3.07%；蒋学明一致行动人东方新民累计质押9150万股，占其持股的99.92%，占公司股份总数的3.73%。
由此，深交所也在本月初下发关注函，重点之一就是蒋学明的股权收购资金来源。深交所要求说明东方恒信收购股份的资金来源及其合法合规性。如资金来源于第三方借款或其他融资方式的，则要求补充披露资金出借方、金额、借款利率、还款安排等。
在回复公告中，东方恒信强调：截至7月4日，其及实控人（蒋学明）控制的核心银行账户余额不低于3.36亿元；且财务数据显示，其截至2017年底的货币资金账面值为3.27亿元，交易性金融资产账面值9.57亿元，净资产达17.3亿元。但记者也注意到，据披露，东方恒信截至2017年底的短期借款达15.76亿元，长期借款为5.72亿元，结构上以短期借款为主。问题由此产生，获取世纪鼎利控股权应为一桩长期投资，而东方恒信却又背负巨额短期借款，这一错配，是否会潜藏流动性风险？
再看表决权委托的问题，深交所在关注函中特别提出：交易各方是否存在后续的股权转让计划或其他协议和安排。从世纪鼎利的公告看，叶滨将8835万股股份的表决权委托给东方恒信，使东方恒信实现控股；且双方约定，在表决权委托期间，叶滨如拟转让其所拥有的世纪鼎利股份，则东方恒信享受优先受让权。
但双方也约定协议终止情形，包括：一、叶滨将上述委托表决权之股份转让予第三方；二、至2020年6月30日（协议到期）。
对此，有券商人士分析道，此类“转让较少股权+表决权委托”的模式是近年来市场流行的一种易主模式，但表决权委托所形成的控股权却是非常脆弱的，一旦股东间出现纷争，公司就可能发生控制权的摇摆，这对其他投资者来说绝非好事。