新股限价放大价格扭曲 创业板公司相对主板市值更小

证监会副主席方星海2月16日在“中国经济50人论坛”上发表了《新股上市首日限价的弹簧效应》的主旨演讲。方星海表示，研究发现，当前相关制度安排导致新股上市后二级市场短期涨幅显著超过了不限价时期，使得二级市场投资者盲目追涨，放大了价格扭曲，造成新股在打开涨停板后的超额累计回报率低下。且创业板公司相对主板市值更小，限价后的扭曲效应更加明显。

方星海表示，这一研究旨在评估新股上市首日限价的科学性。所谓“弹簧效应”是指压下去的幅度小于弹起来的幅度。从2009年7月到2014年6月，A股IPO采用询价方式，二级市场上市首日基本不设涨跌幅；自2014年6月份以后，新股上市采取了一些新做法，如一级市场发行定价不超过23倍发行市盈率，而二级市场上市首日涨跌幅不得超过44%。

“为了观测二级市场的弹簧效应，我们引入了极大市盈率的概念。”方星海表示，极大市盈率就是第一次打开涨停板那天的静态市盈率，它是一级市场发行市盈率和二级市场上升市盈率的叠加。在前后两种新股上市首日制度安排下，对比极大市盈率和一两年后的回报率，可以得出目前新股发行制度安排的比较效果。

同时，研究还引入了“极大市盈率行业调整”的概念，就是用极大市盈率减去公司所在行业的平均市盈率，是为了剔除行业影响。方星海表示，在当前制度安排下，新股上市后连续上涨时间更长，极大市盈率更高。

研究显示，从2009年7月到2014年6月，新股发行市盈率均值是48倍，中位数是46倍，上市以后极大市盈率均值是63.9倍，中位数是56倍。在没有首日限价的情况下，新股连续上涨天数均值只有1.7天，中位数是1天。

而在加上了首日涨幅44%的限制后，情况发生很大变化，无论是极大市盈率的均值还是中位数，都大大上升了，经行业调整后的极大市盈率也上升明显，新股首次打开涨停板的天数大幅增加。去掉二级市场大势影响后，这样的差别也是显著的。

那么，当新股达到极大市盈率后，即投资者在新股打开涨停板后买进去，未来一两年的回报率会是多少呢？方星海表示，总体来说，在新股采取首日限价以后，这个长期回报率很低。并且，这种扭曲效应在创业板会更加明显。