暂停IPO无异于“自废武功” 期待完善市场约束机制

IPO作为股市的基本功能，暂停无异于“自废武功”。要切实防范系统性风险，确保今后不再靠暂停来“救市”，唯有坚持“市场导向”原则，并借鉴成熟股市的成功经验。新股发行的承受力取决于哪些“市场导向”？

1、新股申购中签率。新股发行应加快还是放慢？已上市公司与待上市公司、新股中签者与打新不中者需求和心态完全对立。A股打新中签率一般都在0.03%到0.05%。从来不存在企业上市申报“断档”，或股民申购打新“缺钱”。故极高的打新金额和极低的中签率，并不能代表新股发行承受力的“市场导向”。

2、审核通过率。今年以来上市后业绩变脸的企业占比超过1/5，严把审核关显得十分必要。但审核通过率的高低体现企业申报上市的达标程度和监管层的审核力度，而非体现新股发行的合理节奏和市场承受力。“通过率100%”其实是申报和审核追求的最佳状态。

3、市净率和市盈率。市净率体现每股净资产与股票市价的比值，市盈率体现股票市价与其每股收益（即税后利润）的比值，均客观反映出市场对每只股票的接收程度。净资产代表全体股东共同享有的权益，是股东拥有公司财产和公司投资价值最基本的体现。而买股票并非仅仅是认购现有资产，更重要是投资企业的未来。所以股价与盈利能力之间的溢价程度，更代表着投资者对企业发展前景的总体预期。

综上，市净率和市盈率，可视作整个A股市场对新股发行承受力的主要指标。市净率和市盈率越高，证明投资者对股市的预期越好，信心越足，资金越充沛，即市场承受力越强，当然IPO的节奏可以越加快，反之就应该越放慢。

参考成熟股市市净率和市盈率，合理确定新股发行节奏。相比美欧等成熟股市，目前A股平均市净率和市盈率大体高出1/3。单从“两率”角度看，A股发行节奏可以比美欧等成熟股市快1/3。因为加快IPO的发行节奏，正是压低“两率”、抑制泡沫、摊薄风险的有效手段。

美国股市近年来IPO基本保持年均150余家，即每周3至4只新股上市。香港基本与此相当。A股IPO为2015年220只，2016年225只，分别募集资金1500亿和1381亿（2016年因另增发1.49万亿，共计1.63万亿）。单从IPO数量看，要比美欧等成熟股市快1/3，A股可以年均150÷3+150=200只新股。2016年实际发行225只，IPO发行节奏略超25只。

参考成熟股市退市机制，科学落实IPO规模。与A股市场被迫9次暂停IPO来“救市”不同，美国股市IPO面临的主要矛盾是“逆扩容”。1990年代中后期的全球大牛市，将美国上市公司最高推至1997年的8884家。然而仅1995年至2002年间，美国股市总计退市7000多家，年均800多家。其中主动退市约占一半，另一半因无法满足持续挂牌标准而被迫退市。退市800多家对冲上市150余家，实际年均“逆扩容”600多家。

相比之下，2017年4月5日沪深上市公司共3186家，分别约8.1万亿美元和6.2万亿美元。但A股有史以来仅55只股票退市，27年退市总量仅为美国一年退市量的十五分之一。当然这并不代表A股质量水平远高于美股。

美国股市连续8年叠创新高，根本性原因之一，就是其IPO注册制和退市规则均顺应“市场导向”。而中国A股尚处于“上市难退市更难”的尴尬阶段。

按中国特色逐步完善A股IPO的常态化市场约束机制。处于“新兴加转轨阶段”的A股，还无法马上摆脱行政审批的核准制和退市制。在A股市场短短27年历史中，IPO历经了7次重大变革。要真正实现IPO常态化，首先需要确定市场各方能基本达成共识的“市场承受力”概念。例如按当前沪深两市的市净率和市盈率，分别乘以不同倍数的权重，形成市场承受力基数N，在此基础上分别构架沪深两市IPO发行的计算公式。

如果按当前的市净率和市盈率，确定A股发行节奏可比美欧等成熟股市快1/3。再依据上述基数N和计算公式，假设算得沪深两市下周IPO募资数据分别为3和-2，则表示沪深两市可分别扩容3亿和-2亿。与此同时证监会以100%的通过率核准沪深两市各4家企业首发，募资额均为21亿元。那么下周沪市须相应退市21-3=18亿元，深市须相应退市21-（-2）=23亿元。

而“让谁退市”这道最烫手、最得罪人的难题，只能交由市场导向实行“末位淘汰制”——排在末位肯定是市场最不欢迎、最迫切需要割舍的股票。当然“末位待退”的排序也应依据股价、市净率、市盈率等指标，设置自动计算公式并每日公布名单。募资额与退市额不对等，则余额顺延至下周清算。退市企业仍暂居老三板，一旦业绩达标可优先“恢复原籍”，当然也需有退市额度加以对冲。